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　　开始：中国基金报

　　见习记者 夏天

　　被誉为“非洲纸尿裤大王”的中国企业乐惬意有限公司（以下简称乐惬意），日前更新招股书，再次冲击港股IPO。

　　乐惬意曾于本年1月份初次递表，但六个月内未通过聆讯，招股书在7月底失效。

　　凭借“中国供应链能力+腹地化策略”，乐惬意在非洲商场快速崛起，2024年占据非洲婴儿纸尿裤商场20.3%（以销量计）的份额，位居行业第一。不外，仔细梳理其招股书，原材料价钱波动风险、事迹增速放缓及上市前突击分成等问题，值得温煦。

　　背靠中国 扎根非洲

　　乐惬意的创举东谈主为沈延昌，他早在20世纪90年代就“下海”至非洲淘金，并麇集了丰富的买卖教育。

　　2004年，沈延昌在广州创设森大集团，尽力于陶瓷成品、卫生洁具、卫生用品、家用日化、个东谈主照料、五金成品等居品的研发和分娩。深耕国外商场二十余载，森大集团已成长为一家集国外工业制造、国际买卖、实业投资为一体的跨国玄虚性产业集团，销售遮掩60余个国度和地区。

　　现在，沈延昌还担任科达制造（证券代码：600499）的非孤独董事。

　　乐惬意于2022年从森大集团里面拆分孤独而来，主要面向非洲商场销售婴儿纸尿裤、拉拉裤和卫生巾、湿巾等居品，以品牌矩阵遮掩中高端、中端及宇宙商场。

　　2018年，依托森大集团在非洲的供应链、腹地化教育及基础尺度，乐惬意运行在非洲建厂，安宁迷惑原土化制造上风。限度2025年4月30日，公司已在非洲布局八个分娩工场及51条分娩线，年婴儿纸尿裤产能超63亿片，年卫生巾产能近29亿片。

　　原土化制造具有老本低、快速反映商场需求等优点，这也匡助乐惬意在与国际巨头竞争中站稳脚跟。沈延昌曾在继承媒体采访时显现，其腹地化分娩的卫生巾，价钱唯有西洋居品的三分之一傍边。

　　此外，通过渠谈下千里等策略，乐惬意在非洲成立了宽广的经销辘集，不断擢升从非洲列国齐门到其他城市、农村地区的商场浸透率。招股书骄贵，限度2025年4月底，乐惬意协作了跨越2800家批发商、经销商、商超和其他零卖商。

　　除了非洲，乐惬意的业务触角还延迟至拉丁好意思洲和中亚，不外这些地区营收领域尚小，限度2025年4月在公司总收入中占比不到4%。

　　事迹增速放缓

　　就婴儿及女性卫生用品而言，与西洋、中国等老练商场比拟，非洲等新兴商场号称“蓝海”。

　　证据弗若斯特沙利文的尊府，2020年至2024年，非洲的荣达儿数目复合年增长率为1.8%，位列全球各洲之首。20岁以下东谈主口占比跨越50%，东谈主口结构呈现权贵增长后劲。同期，新兴商场婴儿及女性卫生用品的商场浸透率捏续擢升，有荒谬大的增漫空间。举例，2024年，非洲的婴儿纸尿裤及婴儿拉拉裤商场浸透率约为20%，低于婴儿纸尿裤及婴儿拉拉裤在欧洲、北好意思和中国商场介乎约70%至86%的浸透率。

　　开阔的商场远景为乐惬意的事迹增长提供了满盈机遇。2022年至2024年，乐惬意的营收分散为3.20亿好意思元、4.11亿好意思元、4.54亿好意思元，净利润分散为0.18亿好意思元、0.65亿好意思元、0.95亿好意思元。

　　不外，就乐惬意的事迹增速而言，2024年已较2023年权贵放缓。2023年，乐惬意的营收增速为28.6%，净利润增速为251.7%；2024年，乐惬意的营收增速为10.5%，净利润增速为47.0%。

　　2025年前4个月，乐惬意兑现净利润0.31亿好意思元，同比增长12.5%。

　　从招股书数据来看，乐惬意的毛利及净利发扬受原材料价钱波动影响权贵。

　　2023年，乐惬意的毛利率和净利率分散为34.9%、15.7%，均较2022年大幅擢升。对此，乐惬意暗示，主要原因在于公司主要原材料的商场价钱下落。

　　招股书骄贵，公司原材料主要包括SAP（高分子吸水树脂）、绒毛浆、无纺布、弹性材料、消毒剂、香料及包装材料。分娩材料老本主要包括原材料采购老本，以及与该等采购奏凯相关的关税、运脚及运载老本以及存货变动。2022至2024年，分娩材料老本占总销售老本比例跨越85%。

　　乐惬意瞻望，当年几年除无纺布价钱将下落外，绒毛浆和SAP价钱齐将高潮。

　　上市前突击分成

　　在沈延昌除外，其太太杨艳娟亦为森大集团的创举东谈主，参与森大集团的运营及搞定决议。

　　招股书骄贵，沈延昌、杨艳娟爱妻通过Century BVI限度乐惬意64.42%的股权。

　　在本次IPO前，乐惬意的突击分成操作激发温煦。

　　2024年1月，乐惬意的附属公司Softcare肯尼亚向那时鼓吹Century BVI派息35.3万好意思元。2024年12月，公司晓示派发中期股息3500万好意思元，约占2024年净利润的37%。

　　乐惬意暗示，除上述两笔分成外，集团于往绩纪录时候并无派付或宣派任何股息。

　　由于沈延昌、杨艳娟爱妻捏股占比超60%，这意味着这次分成绝大部分齐流向了二东谈主的口袋。

　　这次上市，乐惬意拟将召募资金净额主要用于扩大举座产能及升级分娩线、进行营销及执行行动、政策收购卫生用品行业的业务、升级CRM系统等。

　　从召募资金用途来看，乐惬意面前的元气心灵主要花在非洲、拉丁好意思洲、中亚等新兴商场的推广上，仍处于“赛马圈地”阶段。

　　从研发开支来看，尽管比年来金额不断增长，但举座参预较少，占营收比例较低。以2024年为例，乐惬意研发开支为53.1万好意思元，占营收比例仅为0.12%。

　　看成可比参考，国内的豪悦照料（主营婴儿及女性卫生用品，年营收约30亿元东谈主民币）2024年的研发用度为1.07亿元，占营收比例为3.65%。

　　婴儿及女性卫生用品赛谈壁垒偏低，越来越多的玩家正通过电商等渠谈涌入新兴商场。行业不雅察东谈主士指出，乐惬意始终偏低的研发参预可能制约其工夫壁垒的构建，在日益强烈的竞争中，这一短板或将消弱公司的居品各异化和品性溢价能力。

　　艾媒相关CEO兼首席分析师张毅以为，在与国际巨头竞争的进程中，乐惬意现在主要已经靠价钱取胜，品性能否成为其中枢竞争力尚省略情。

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